（一）行业逻辑：美联储降息预期升温，黄金价格支撑强劲
黄金的核心驱动因素是 “实际利率”（实际利率 = 名义利率 - 通胀），2025 年以来，美国 CPI 从年初的 4.5% 回落至 11 月的 3.2%，通胀压力缓解，市场预期美联储将在 2026 年 Q1 启动降息，联邦基金利率可能从当前的 5.25%-5.5% 降至 4.5%-4.75%，实际利率下行将显著提升黄金的配置价值。世界黄金协会（WGC）数据显示，2025 年 Q3 全球央行黄金净增持 280 吨，创同期历史新高；COMEX 黄金期货非商业净多头持仓达 12 万手，较年初增长 65%，市场对黄金的看涨情绪浓厚，2025 年 11 月伦敦现货黄金价格稳定在 2400 美元 / 盎司上方，较年初上涨 18%，预计 2026 年黄金价格仍有 10%-15% 的上涨空间。
（二）公司进展：产能快速释放，黄金业务从 “量增” 到 “利增”
盛屯矿业的黄金业务通过 “收购成熟矿山 + 技改扩产”，实现产能快速落地：
南非 Witwatersrand 金矿：技改后产能翻倍
该金矿是公司 2024 年以 8 亿美元收购的成熟矿山，原产能 2.5 吨 / 年，2025 年 Q2 完成技改后，采用 “机械化开采 + 生物氧化提金” 工艺，产能提升至 5 吨 / 年，黄金回收率从 85% 提升至 92%，开采成本从 1200 美元 / 盎司降至 950 美元 / 盎司，显著低于国内黄金企业平均成本（1100 美元 / 盎司）。2025 年 Q3，该矿山贡献黄金产量 1.2 吨，实现营收 12 亿元，毛利率达 42%，成为黄金业务的核心利润来源。
秘鲁 San Juan 金矿：探矿转采矿，2026 年投产
2025 年 Q3，公司以 3 亿美元收购秘鲁 San Juan 金矿探矿权，该矿已探明黄金储量 80 吨，平均品位 3.8g / 吨，高于南非金矿（3.5g / 吨），目前已启动采矿权申请，预计 2026 年 Q2 建成投产，年产能 7 吨，投产后公司黄金总产能将达 12 吨 / 年，跻身国内黄金企业前十（2025 年国内黄金企业前十门槛为 10 吨 / 年）。
国内勘探补充：四川甘孜金矿项目
除海外并购外，公司在国内四川甘孜布局金矿勘探项目，已探明黄金储量 20 吨，平均品位 4.2g / 吨，计划 2027 年建成投产，年产能 2 吨，进一步完善国内黄金资源布局，降低海外政治风险。
